quarta-feira, 13 de outubro de 2010

BM&FBovespa: Risco inerente a derivativos impossibilita a aplicação de excessiva onerosidade


Fonte(BM&FBovespa): 

Risco inerente a derivativos impossibilita a aplicação de excessiva onerosidade
Por Daniel Sivieri Arruda*
07|10|2010
Com a crise do subprime americano os contratos de derivativos passaram a estar no centro do debate jurídico e financeiro nacional. Os graves prejuízos ocasionados pela utilização incorreta de tais instrumentos financeiros geraram questionamentos sobre o verdadeiro conhecimento, por parte dos gestores de empresas e de instituições financeiras, sobre tais tipos de contratos, bem como sobre a possibilidade de revisão ou resolução por excessiva onerosidade.
Os contratos de derivativos são instrumentos financeiros utilizados para se buscar a proteção contra oscilações inesperadas nos preços de mercado de um determinado ativo. Os principais contratos existentes no mercado são os seguintes: Termo; Futuro; Swap e Opção.
O contrato a termo nada mais é do que uma operação de compra e venda de um determinado ativo para liquidação financeira futura. As partes negociam entre si o preço a ser pago e o prazo de liquidação do contrato, contando-se a partir da data de fechamento da operação até sua liquidação. Esse tipo de contrato é muito utilizado para redução de incertezas sobre o comportamento do preço futuro do ativo-objeto e tem como característica principal a inexistência de ajuste diário. Consequentemente, seu risco de crédito é muito elevado.
Os contratos futuros, por sua vez, são instrumentos mais modernos do que os a termo e nasceram da tentativa de se criar mercados mais líquidos e com negociação em bolsa. Ressalte-se que tais contratos também são contratos de compra e venda, porém na forma diferida. Por outro lado, apresentam particularidades com relação ao termo, tal como a intermediação da bolsa, que possibilita a saída de posição a qualquer momento, sem exigir o mesmo da posição contrária, bem como a chamada “marcação a mercado”. Ou seja, diariamente o valor do contrato é ajustado, de modo que os lucros ou prejuízos do dia possam ser financeiramente liquidados.
Os swaps consistem em acordos privados entre duas instituições para troca de fluxo de caixa futuro. São modalidades de contratos a termo, mas baseados em uma troca em detrimento de uma compra e venda.
Por fim, as opções, de uma maneira geral, são operações nas quais uma determinada parte, denominada “titular”, adquire, a título oneroso (pagamento de um prêmio), o direito de comprar da outra parte “lançador”, ou de a ela vender um determinado ativo, em uma data futura, por um preço prefixado (“preço de exercício” ou “strike”). Sendo assim, como salienta Otávio Yazbek, se for de interesse do adquirente, tendo em vista os preços do mercado à vista, exercer a opção, ele adquire ou vende o bem pelo preço inicialmente ajustado. Caso contrário, a opção perde totalmente seu valor, e ele perde o prêmio pago. Desta forma, podemos caracterizar as opções como de compra (call) ou de venda (put), americanas (com o exercício do direito até a data estabelecida) ou européias (com o exercício apenas naquela data)1.
O objetivo do mercado de opções, uma vez que o preço do ativo objeto está sujeito a flutuações nem sempre previsíveis, é oferecer aos investidores uma forma de proteção (hedge) contra possíveis prejuízos 2. Ou seja, trata-se de forma adicional para proteção aos investidores. Entretanto, cabe destacar que, assim como todas as outras modalidades de contratos existentes, o risco de negociação é bastante elevado dada a flutuação no preço do ativo objeto no mercado à vista.
A partir de tais informações, cabe lembrar, como premissa histórica, que os derivativos foram inicialmente criados como forma de proteção contra as oscilações de preços nos mercados de commodities agropecuárias, tendo seu grande “boom” após a crise de Bretton Woods, na qual os estímulos para o surgimento de novos produtos ganharam força com a desregulamentação e liberalização dos mercados financeiros. Na década de 70 os derivativos passaram a ter um papel importante para administração de riscos e acabaram por estimular o surgimento de novos.
Desta forma, antes de se analisar a aplicação da excessiva onerosidade aos contratos de derivativos é essencial que se compreenda a diferença entre hedge e especulação. Aparentemente, podemos verificar que a definição de cada termo é bastante simples. A especulação nada mais é do que uma assunção de riscos com perspectivas de ganhos no futuro. Por outro lado, o hedge pode ser considerado como uma ação para reduzir riscos. Ocorre que, apesar dos derivativos terem sido criados como instrumentos para se obter proteção, com o passar do tempo o que se verificou foi que a sua utilização, dependendo da forma como eram contratados, não levava a uma verdadeira redução de riscos.
O que de fato ocorre no mercado de capitais hoje em dia, após diversos episódios de desastres financeiros 3 gerados pela má utilização dos derivativos, é o que Greg Beier chama de The three Failures. De acordo com o autor, existem três erros principais cometidos pelos gestores de riscos que podem ocasionar grandes prejuízos. São eles: knowledgeaccountability e judgment failure 4. Isto porque, ao se estudar os casos emblemáticos de perdas com derivativos chegou-se a conclusão de que, invariavelmente, esses conceitos não foram aplicados pelos gestores.
Para o autor, knowledge seria um erro fácil de corrigir, bastando que se coloquem pessoas que conhecem profundamente o conceito de derivativos. Por outro lado, o erro de accountability ocorre quando os controles internos estão falhos, seja pelo fato de não existir uma política interna de uso dos derivativos, com o estabelecimento do grau de alavancagem, seja pelo erro na precificação do ativo. Já judgment failure seria o erro mais devastador, pois está vinculado à tomada de decisão das instituições e a um erro de julgamento muitas vezes ocorrido fora da política de controle de operações, podendo ocasionar graves prejuízos financeiros 5.
Desta forma, saber que os contratos de derivativos não necessariamente trazem redução nos riscos de uma instituição é de suma importância para se caracterizar a natureza jurídica desse tipo de contrato, haja vista que o risco é seu elemento principal. Ou seja, tal ponto está na essência do contrato e é condição sine qua non para a definição dos derivativos.
Sendo assim, levando-se em consideração a definição do que vem a ser derivativos e as diferenças entre hedge e especulação, podemos caracterizar que os contratos de derivativos, por apresentarem o risco como essência, devem ser considerados como um contrato aleatório. Consequentemente, a possibilidade de aplicação da excessiva onerosidade aos derivativos se mostra equivocada. Os institutos jurídicos presentes nos artigos 317 e 478 a 480 do Código Civil Brasileiro não devem ser aplicados aos contratos aleatórios, justamente pelo elemento risco presente nesses contratos. Caso tais institutos sejam aplicados, os prejuízos para os mercados seriam graves e poderiam impossibilitar a utilização de instrumento tão essencial para administração de riscos.
Por tais razões, o debate acerca da aplicação da revisão ou resolução dos contratos de derivativos por excessiva onerosidade deveria traçar novos rumos e se ater às regras de suitability. No passado, como no episódio do leasing de veículos, o respeito a tais regras passou despercebido, gerando prejuízos para os consumidores. A necessidade de verificar a adequação dos investimentos recomendados para cada tipo de cliente é primordial para se respeitar o perfil de cada um deles. Sendo assim, a responsabilidade das instituições financeiras está cada vez maior, levando-se em conta que a cada dia mais pessoas, ou instituições, negociam por meio de derivativos.


* Advogado do escritório Bichara, Barata, Costa & Rocha Advogados e vencedor do X Concurso de Monografia CVM e BM&FBOVESPA.

Este artigo reflete as opiniões do autor, e não do Espaço Jurídico BM&FBOVESPA. O site não se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza causados em decorrência do uso destas informações.
Notas:

1 YAZBEK, Otavio. Regulação do Mercado Financeiro e de Capitais. Elsevier. 2º Ed. Rio de Janeiro, 2009. Pag. 115.
2 EIZIRIK, Nelson; Gaal, Ariádna B.; Parente, Flávia; Henriques, Marcus de Freitas. Mercado de Capitais – regime jurídico. 2.ed. revisada e atualizada. – Rio de Janeiro: Renovar, 2008. Pag. 218.
3 No Brasil tivemos os casos da Aracruz, Sadia, Vicunha, dentre outros.
4 BEIER, Greg. Chapter Three: A view for the top, the role of the Board of Directors and Senior Management in the Derivatives Business. In Derivatives Risk and Responsibility. The Complete Guide to Effective Derivatives Management and Decision Making. Robert A. Klein and Jess Lederman. 1966, page 37.
5 Idem.

Nenhum comentário:

Postar um comentário